東吳證券股份有限公司袁理 , 陳孜文近期對(duì)宇通重工進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2025 年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：剔除股權(quán)轉(zhuǎn)讓影響后歸母同增 104%，整車業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)向好》，給予宇通重工買入評(píng)級(jí)。
宇通重工 ( 600817 )
投資要點(diǎn)
事件：2025Q1-3，公司營(yíng)收 23.91 億元，同比 -4.58%；歸母凈利潤(rùn) 1.87 億元，同增 43.16%?？鄯菤w母凈利潤(rùn) 1.11 億元，同增 14.15%。
25Q1-3 剔除傲藍(lán)得和綠源餐廚影響后歸母凈利潤(rùn)同增 103.80%，整車經(jīng)營(yíng)質(zhì)量向好。25Q1-3 營(yíng)業(yè)收入 23.91 億元（同比 -4.58%），歸母凈利潤(rùn) 1.87 億元（同比 +43.16%），扣非歸母凈利潤(rùn) 1.11 億元（同比 +14.15%），25H1 轉(zhuǎn)讓傲藍(lán)得（環(huán)服業(yè)務(wù)主體，不再并表）對(duì)利潤(rùn)影響 0.36 億元，25Q3 轉(zhuǎn)讓綠源餐廚股權(quán)增加投資收益。剔除傲藍(lán)得和綠源餐廚經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)及出售股權(quán)產(chǎn)生的損益影響，公司 25Q1-3 實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 21.82 億元（同比 +9.50%），歸母凈利潤(rùn) 1.11 億元（同比 +103.80%），主要系整車業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)質(zhì)量向好。
25Q3 單季度業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)強(qiáng)勁，毛利率同增 11.80pct。25Q3 營(yíng)業(yè)收入 7.31 億元（同比 -28.65%），歸母凈利 0.68 億元（同比 +0.21 億元，同比 +44.32%），扣非歸母 0.41 億元（同比 +0.10 億元，同比 +33.38%）。具體來(lái)看：1）毛利、毛利率提升：25Q3 毛利率同增 11.80pct 至 23.85%，毛利 1.74 億元（同比 +0.51 億元，+41.32%），主要系整車業(yè)務(wù)新能源設(shè)備銷量增長(zhǎng)帶來(lái)的收入、利潤(rùn)增長(zhǎng)，以及出售環(huán)服業(yè)務(wù)后收入結(jié)構(gòu)調(diào)整。2）投資凈收益增加：25Q3 投資凈收益 0.47 億元（同比 +0.39 億元），主要系轉(zhuǎn)讓綠源餐廚股權(quán)。3）期間費(fèi)用和減值同比增加：25Q3 期間費(fèi)用合計(jì) 1.25 億元（同比 +0.33 億元，+35.57%）。25Q3 信用及資產(chǎn)減值共計(jì)提 0.07 億（同比 +0.34 億，24Q3 撥回 0.28 億元）。
2025Q1-3 供應(yīng)商賬期縮短致經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流承壓，收現(xiàn)比同增 0.01pct 主業(yè)回款健康。25Q1-3 經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額 -1.13 億元（同比 -4.67 億元，-131.98%），25Q3 末應(yīng)付賬款及票據(jù) 5.00 億元（同比 -4.51 億元），主要系相應(yīng)新能源產(chǎn)業(yè)清賬相關(guān)政策，縮短供應(yīng)商賬期，支付貨款較同期上升；25Q3 末應(yīng)收賬款及票據(jù) 7.69 億元（同比 -5.23 億元，較 25Q2 末 -0.92 億元），應(yīng)收規(guī)模下滑，25Q1-3 收現(xiàn)比為 1.07（同比 +0.01pct），主業(yè)回款健康。
環(huán)衛(wèi)新能源行業(yè)放量，公司市占率第二。根據(jù)銀保監(jiān)會(huì)交強(qiáng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)，1）行業(yè)：25M1-9 環(huán)衛(wèi)車銷量 5.57 萬(wàn)臺(tái)（同比 +4%），新能源 9696 臺(tái)（同比 +63%），新能源滲透率 17.4%（同比 +6.3pct）。2）公司：25M1-9 宇通重工環(huán)衛(wèi)車銷量 1939 臺(tái)（同比 +1.52%），其中新能源 1462 臺(tái)（同比 +13%），新能源市占率 15.08%（同比 -6.67pct），位列行業(yè)第二。25M1-9 公司新能源銷量 / 總銷量比例為 75% 高于同業(yè)，受益于電動(dòng)化放量彈性大。
先發(fā)布局無(wú)人場(chǎng)景，打造環(huán)衛(wèi)、礦山無(wú)人駕駛運(yùn)營(yíng)方案。1）環(huán)衛(wèi)場(chǎng)景：公司 2021 年發(fā)布行業(yè)內(nèi)首款 6t 自動(dòng)駕駛洗掃車，邁出環(huán)衛(wèi)自動(dòng)化作業(yè)的一大步，目前 6t 系列產(chǎn)品已在鄭州、東莞、廣州、深圳等地運(yùn)營(yíng)。2）礦山場(chǎng)景：基于純電礦卡擴(kuò)展線控底盤設(shè)計(jì)方案，開放合作，目前已在山東鄒城、廣西百色、河北唐山、新疆黑山等地實(shí)現(xiàn)常態(tài)化無(wú)人運(yùn)營(yíng)。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：政策驅(qū)動(dòng) & 經(jīng)濟(jì)性改善，環(huán)衛(wèi)新能源有望加速放量，公司受益電動(dòng)化彈性最大；公司新能源礦用裝備逆勢(shì)增長(zhǎng)，積極拓展海外市場(chǎng)。我們維持 2025-2027 年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè) 2.62/3.30/4.13 億元，對(duì)應(yīng) 2025-2027 年 PE 為 23/19/15 倍，維持 " 買入 " 評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：新能源滲透率不及預(yù)期，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，應(yīng)收賬期延長(zhǎng)。
最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：
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