周期理論的精髓在于識(shí)別經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的節(jié)律。當(dāng)設(shè)備投資周期與庫存周期形成共振，長期處于壓力狀態(tài)的化工行業(yè)正迎來關(guān)鍵轉(zhuǎn)折。根據(jù)歷史規(guī)律，以設(shè)備更新為核心的朱格拉周期通?？缍?7 至 10 年，其啟動(dòng)點(diǎn)往往與經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇同步。對(duì)照國內(nèi)產(chǎn)能建設(shè)節(jié)奏，上一輪行業(yè)景氣高點(diǎn)出現(xiàn)在 2021 年三季度，再往前推分別是 2017 年與 2011 年。若遵循這一時(shí)間軸，2026 年極有可能成為新一輪朱格拉周期的起點(diǎn)，而大煉化板塊憑借供給端的深度出清，或正站在景氣反轉(zhuǎn)的前夜。

供給收縮是本輪周期的核心敘事。自 2022 年以來，以乙烯為代表的大宗石化產(chǎn)品已連續(xù)虧損四年，行業(yè)投資意愿降至冰點(diǎn)。更關(guān)鍵的是，政策端對(duì)煉油、乙烯、PX 等大宗產(chǎn)品的審批持續(xù)收緊。2025 年 9 月，工信部等七部門聯(lián)合發(fā)布《石化化工行業(yè)穩(wěn)增長工作方案 ( 2025 — 2026 年 ) 》，明確 " 控?zé)挏p油增化 "，嚴(yán)控新增煉油產(chǎn)能，科學(xué)調(diào)控乙烯、PX 新增產(chǎn)能投放節(jié)奏。多個(gè)上市公司的前期投資規(guī)劃已出現(xiàn)波折。數(shù)據(jù)顯示，2026 年至 2028 年間，石化行業(yè)投資增速將降至 4% 左右，顯著低于過去五年乙烯消費(fèi) 10% 的年均增速。即便未來需求增速因基數(shù)效應(yīng)回落至 6%-8%，供需缺口依然清晰。

產(chǎn)業(yè)鏈上游的 PX 環(huán)節(jié)已率先驗(yàn)證這一邏輯。國內(nèi)煉油產(chǎn)能天花板已定，而 PX 作為煉廠副產(chǎn)品，其新建產(chǎn)能必然受限。2024 年與 2025 年國內(nèi)已連續(xù)兩年無 PX 新產(chǎn)能投放，2026 年唯一確定性較高的增量來自華錦阿美的 200 萬噸裝置，且需等到四季度投產(chǎn)。榮盛石化依托浙石化 4000 萬噸 / 年煉油能力，坐擁 880 萬噸 / 年 PX 產(chǎn)能，已成為全球最大的 PX 生產(chǎn)商，充分享受價(jià)差擴(kuò)張紅利。該公司 2025 年第三季度歸母凈利潤達(dá) 2.86 億元，同比暴增 1427.94%，環(huán)比增長 1992.91%，盈利修復(fù)勢(shì)頭強(qiáng)勁。

沿著產(chǎn)業(yè)鏈向下，PTA 行業(yè)正復(fù)制 PX 的修復(fù)路徑。2025 年 PTA 行業(yè)幾乎全年虧損，行業(yè)開工率僅 70% 出頭。但轉(zhuǎn)折點(diǎn)出現(xiàn)在 2025 年 12 月，在 " 反內(nèi)卷 " 政策推動(dòng)下，行業(yè)龍頭主動(dòng)開啟供給側(cè)管理。桐昆股份作為擁有 1020 萬噸 PTA 名義產(chǎn)能的行業(yè)龍頭，深度參與行業(yè)協(xié)同，其 2025 年前三季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 23.61 億元，機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè) 2026 年將達(dá)到 35.82 億元，2027 年有望沖擊 44.09 億元。恒力石化更是憑借 1660 萬噸 PTA 產(chǎn)能 ( 全球第一 ) 和 520 萬噸 PX 產(chǎn)能的一體化優(yōu)勢(shì)，2025 年第三季度單季實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 19.72 億元，同比增長 81.5%，環(huán)比增長 97.4%，展現(xiàn)出極強(qiáng)的業(yè)績彈性。目前 PTA 六家龍頭企業(yè)產(chǎn)能占比已達(dá) 74%，聯(lián)合減產(chǎn)條件良好，行業(yè)集中度提升為盈利修復(fù)奠定基礎(chǔ)。

從全球視野看，產(chǎn)能去化更為劇烈：除中國外，中東僅有零星新增產(chǎn)能，北美多個(gè)項(xiàng)目已取消，歐洲、日本、韓國等傳統(tǒng)化工強(qiáng)國則處于產(chǎn)能清退狀態(tài)。未來三到五年，全球乙烯新增產(chǎn)能僅 600-700 萬噸 / 年，折合增速約 1%，難以支撐需求的基本盤。恒力石化擁有 2000 萬噸 / 年原油加工能力，榮盛石化浙石化項(xiàng)目具備 420 萬噸 / 年乙烯處理能力，這些世界級(jí)煉化一體化裝置在原油適應(yīng)性和成本控制上具有明顯優(yōu)勢(shì)，將在行業(yè)洗牌中進(jìn)一步鞏固龍頭地位。

當(dāng)朱格拉周期的設(shè)備更新需求疊加供給出清的供需缺口，2026 年的行業(yè)拐點(diǎn)或不再是概率問題，而是時(shí)間問題。從硫磺、石油焦等副產(chǎn)品價(jià)格的先期上漲，到 PX 價(jià)差的持續(xù)高位，再到 PTA 盈利的觸底反彈，大煉化板塊的景氣度傳導(dǎo)鏈條已然清晰。對(duì)于經(jīng)歷四年寒冬的煉化企業(yè)而言，周期的天平正在向有利于供給端的方向傾斜。