近日，國內(nèi)汽車電子龍頭德賽西威（002920.SZ）正式向港交所遞交上市申請，啟動 A+H 雙資本平臺布局，摩根士丹利與華泰國際擔(dān)任聯(lián)席保薦人。值得關(guān)注的是，公司半年前剛完成近 44 億元 A 股定增，目前仍有超 32 億元定增資金閑置，賬面現(xiàn)金與理財產(chǎn)品儲備充裕，并非因資金短缺被動融資。此次赴港上市，本質(zhì)是國內(nèi)增長觸及瓶頸、行業(yè)競爭白熱化下的主動突圍，公司試圖借助海外市場打開新增長空間。
資金面層面，德賽西威流動性十分充裕。截至 2025 年末，公司持有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物 14.16 億元，計息銀行借款 9.98 億元；按公允價值計入損益的金融資產(chǎn)達 39.11 億元，其中理財產(chǎn)品規(guī)模 38.42 億元。過去三年，公司累計分紅 14.38 億元，持續(xù)向股東回饋利潤。股權(quán)結(jié)構(gòu)上，公司無控股股東及實控人，第一大股東德賽集團持股 25.33%，第二大股東惠創(chuàng)投持股 20.16%，2025 年惠創(chuàng)投兩次減持累計套現(xiàn)約 28 億元。
盡管資金充足，德賽西威國內(nèi)業(yè)務(wù)增長卻持續(xù)承壓，核心盈利指標(biāo)連續(xù)下滑。2023 至 2025 年，公司營業(yè)收入分別為 219.08 億元、276.18 億元、325.57 億元，同比增速從 46.71% 驟降至 17.88%；凈利潤同比增速從 30.57% 回落至 22.38%；整體毛利率從 20% 下滑至 19.1%，連續(xù)三年走低。
核心業(yè)務(wù)表現(xiàn)更顯疲軟。智能座艙作為第一大收入來源，2025 年營收 205.85 億元，毛利率從 2023 年 20% 降至 18.8%；智能駕駛業(yè)務(wù) 2025 年營收 97 億元，同比增長 32.63%，但毛利率大幅下滑 3.55 個百分點至 16.4%。產(chǎn)品售價下跌是主因，智能駕駛產(chǎn)品均價從 2024 年 856 元暴跌 23.9% 至 651 元，議價能力顯著弱化。
目前，德賽西威業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)高度集中，智能座艙、智能駕駛兩大板塊營收占比超 90%，新業(yè)務(wù)尚未形成有效支撐。2023 年以來推出的 AI Cube 智能機器人基座、無人配送車等產(chǎn)品，仍處于試點落地階段，未納入核心營收統(tǒng)計。
國內(nèi)市場競爭加劇成為增長核心阻力。一方面，比亞迪、理想、蔚來等車企加速自研智駕系統(tǒng)，降低對外部供應(yīng)商依賴；另一方面，華為等科技巨頭以全棧自研技術(shù) + 高質(zhì)低價策略快速滲透，乾崑智駕搭載量突破百萬輛，直接沖擊德賽西威市場份額，行業(yè)價格戰(zhàn)進一步壓縮利潤空間。
與此同時，公司運營風(fēng)險持續(xù)累積。截至 2025 年末，貿(mào)易應(yīng)收款項及應(yīng)收票據(jù)達 100.2 億元，減值準(zhǔn)備 7.39 億元，應(yīng)收款項周轉(zhuǎn)天數(shù)從 2023 年 98 天增至 110 天，現(xiàn)金流波動加劇。存貨規(guī)模逐年攀升至 47.89 億元，存貨減值虧損 3.08 億元；大額資本開支下，智能座艙產(chǎn)能利用率從 2023 年 91.4% 降至 2025 年 85%，產(chǎn)能消化壓力凸顯。
與國內(nèi)市場困境形成對比，海外業(yè)務(wù)成為德賽西威為數(shù)不多的亮點。2023 至 2025 年，公司海外收入從 14.2 億元增長至 24.10 億元，復(fù)合增長率 31.2%，2025 年同比大增 41.12%，且海外業(yè)務(wù)毛利率 27.28%，高出國內(nèi)約 9 個百分點。截至 2025 年末，公司已在全球設(shè)立 16 家海外分支機構(gòu)，西班牙智能工廠預(yù)計 2026 年量產(chǎn)，產(chǎn)品覆蓋全球 80 多家整車廠。
不過，海外業(yè)務(wù)收入占比僅 7.40%，對整體業(yè)績貢獻有限，公司仍高度依賴國內(nèi)市場，2025 年前五大客戶貢獻 55.5% 銷售額，大客戶集中風(fēng)險突出。此外，海外擴張還面臨信用周期管理、匯率波動、跨境合規(guī)等挑戰(zhàn)，2025 年公司海外研發(fā)設(shè)施及設(shè)備出現(xiàn)減值，遠期外匯合約也帶來衍生金融工具虧損。
德賽西威在招股書中明確，H 股募資將用于核心技術(shù)研發(fā)與產(chǎn)能擴充，核心目標(biāo)是推進國際化戰(zhàn)略。業(yè)內(nèi)人士認為，在國內(nèi)增長見頂、競爭白熱化的背景下，赴港上市更多是為全球化布局搭建資本通道，而非單純補充資金。但海外市場拓展周期長、風(fēng)險高，能否扭轉(zhuǎn)國內(nèi)業(yè)務(wù)頹勢，仍待市場檢驗。
