東吳證券股份有限公司袁理 , 任逸軒近期對(duì)南網(wǎng)儲(chǔ)能進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2025 年年報(bào)點(diǎn)評(píng)：調(diào)峰水電高增，抽水蓄能 & 新型儲(chǔ)能協(xié)同發(fā)展穩(wěn)健》，給予南網(wǎng)儲(chǔ)能買入評(píng)級(jí)。
南網(wǎng)儲(chǔ)能 ( 600995 )
投資要點(diǎn)
事件：2025 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 73.77 億元，同比增長(zhǎng) 19.49%；歸母凈利潤(rùn) 16.89 億元，同比增長(zhǎng) 49.89%；扣非歸母凈利潤(rùn) 16.71 億元，同比增長(zhǎng) 44.62%；加權(quán)平均 ROE 同比提高 2.35pct，至 7.66%。
業(yè)績(jī)大增，抽水蓄能投產(chǎn)放量 & 調(diào)峰水電來(lái)水優(yōu)異。2025 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 73.77 億元，同比增長(zhǎng) 19.49%；歸母凈利潤(rùn) 16.89 億元，同比增長(zhǎng) 49.89%。分業(yè)務(wù)來(lái)看，2025 年，1）抽水蓄能：實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 45.33 億元，同比 +9.3%，毛利潤(rùn) 19.84 億元，同比 +8.3%，毛利率 43.78%，同比 -0.4pct。2025 年梅蓄二期、廣西南寧兩座抽蓄電站建成投產(chǎn)，新增裝機(jī) 240 萬(wàn)千瓦，在建抽水蓄能電站 8 座，總裝機(jī)容量 960 萬(wàn)千瓦。梅蓄一期參與現(xiàn)貨市場(chǎng)貢獻(xiàn)增量收入，抽蓄收入重回增長(zhǎng)軌道。2）調(diào)峰水電：實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 23.24 億元，同比 +42.2%，毛利潤(rùn) 16.27 億元，同比 +64%，毛利率 70.0%，同比 +9.3pct。2025 年，調(diào)峰水電發(fā)電量突破 120 億千瓦時(shí)，魯布革水電站、天生橋二級(jí)安全滿發(fā) 155 天，發(fā)電量及滿發(fā)天數(shù)均創(chuàng)歷史新高，量?jī)r(jià)齊升驅(qū)動(dòng)利潤(rùn)高增。3）新型儲(chǔ)能：實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 3.57 億元，同比 +28.6%，毛利潤(rùn) 0.86 億元，同比 +27.5%，毛利率 24.08%，同比 -0.2pct。2025 年，云南丘北儲(chǔ)能項(xiàng)目（200MW/400MWh）、海南臨高儲(chǔ)能項(xiàng)目（20MW/40MWh）、湖南中南水泥廠配儲(chǔ)項(xiàng)目（5.1MW/14.7MWh）投產(chǎn)帶動(dòng)營(yíng)收增長(zhǎng)，截至 2025/12/31，公司投運(yùn)總裝機(jī)容量突破 1500 萬(wàn)千瓦。
抽水蓄能項(xiàng)目投產(chǎn)加速，在建項(xiàng)目?jī)?chǔ)備豐沛。截至 2025/12/31，公司抽水蓄能投產(chǎn)裝機(jī)總規(guī)模 1268 萬(wàn)千瓦，同比 +240 萬(wàn)千瓦，占全國(guó)抽蓄總裝機(jī)的 19.2%，規(guī)模優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步鞏固。在建抽蓄電站 8 座，總裝機(jī)容量 960 萬(wàn)千瓦，包括肇慶浪江、惠州中洞、電白、灌陽(yáng)、欽州、貴港、玉林及云南西疇。公司規(guī)劃到 2030 年抽蓄裝機(jī)規(guī)模力爭(zhēng)達(dá)到 2100 萬(wàn)千瓦，力爭(zhēng) " 十五五 " 末公司裝機(jī)規(guī)模突破 2800 萬(wàn)千瓦。2026 年將繼續(xù)推進(jìn) 8 個(gè)在建項(xiàng)目建設(shè)，力爭(zhēng)核準(zhǔn)開(kāi)工廣東韶關(guān)新豐、貴州六盤水等項(xiàng)目。
調(diào)峰水電規(guī)模穩(wěn)定，新型儲(chǔ)能多點(diǎn)突破。截至 2025/12/31，公司在運(yùn)調(diào)峰水電裝機(jī)總規(guī)模 203 萬(wàn)千瓦，新型儲(chǔ)能累計(jì)裝機(jī) 65.42 萬(wàn)千瓦 /129.83 萬(wàn)千瓦時(shí)，新型儲(chǔ)能板塊，云南丘北、海南臨高、湖南中南水泥廠配儲(chǔ)三座電站投產(chǎn)，新增液流電池技術(shù)的麗江華坪儲(chǔ)能項(xiàng)目開(kāi)工，寧夏中衛(wèi)儲(chǔ)能項(xiàng)目完成招標(biāo)，實(shí)現(xiàn) " 沙戈荒 " 地區(qū)大型儲(chǔ)能項(xiàng)目布局突破。
現(xiàn)金流穩(wěn)健增長(zhǎng)，分紅比例 32%。2025 年，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額 46.23 億元，同增 19.9%。2025 年現(xiàn)金分紅（包括半年度已分配的現(xiàn)金紅利）5.40 億元（含稅），分紅比例 32%，截至 2025/12/31，公司資產(chǎn)負(fù)債率 54.61%，財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)良好。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：考慮項(xiàng)目投產(chǎn)節(jié)奏與調(diào)峰水電來(lái)水情況，我們上調(diào) 26-27 年歸母凈利潤(rùn)從 13.9/15.2 億元至 17.4/18.1 億元，預(yù)計(jì) 28 年歸母凈利潤(rùn) 19.4 億元，對(duì)應(yīng) PE 為 26/25/23 倍（2026/3/31），稀缺電網(wǎng)側(cè)儲(chǔ)能平臺(tái)，抽水蓄能與新型儲(chǔ)能協(xié)同發(fā)展，維持 " 買入 " 評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期，來(lái)水波動(dòng)，新型儲(chǔ)能競(jìng)爭(zhēng)加劇。
最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：
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