作者｜周月明

編輯｜苗正卿

題圖｜AI 生成

上市之后的拼多多，第一次交出了一份 " 增收不增利 " 的年報(bào)。

3 月 25 日，拼多多發(fā)布 2025 年全年財(cái)報(bào)：營(yíng)收 4318 億元，同比增長(zhǎng) 10%；凈利潤(rùn) 994 億元，同比下降 12%。這是拼多多上市以來(lái)凈利潤(rùn)首次出現(xiàn)年度同比下滑。

對(duì)于這一結(jié)果，拼多多管理層在財(cái)報(bào)電話會(huì)上坦言：公司正在主動(dòng)加大投入，從數(shù)據(jù)來(lái)看，拼多多 2025 全年成本為 1888 億元，同比增長(zhǎng) 23%，增幅顯著高于收入。

據(jù)拼多多管理層稱(chēng)，成本的上升除國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)持續(xù)加碼商家生態(tài)扶持和消費(fèi)者補(bǔ)貼之外，全球業(yè)務(wù)的重點(diǎn)也仍然是 " 投入 "。海外平臺(tái) Temu 短期內(nèi)仍將處于 " 以規(guī)模換效率 " 的階段，對(duì)利潤(rùn)形成持續(xù)壓力。

2025 年，Temu 遭遇了出海以來(lái)最復(fù)雜的外部環(huán)境。

2025 年 5 月 2 日，美國(guó)正式取消 800 美元以下小包裹免稅政策（T86），這一變化來(lái)得比 Temu 預(yù)期的更早。關(guān)稅最高一度飆至 245%，直接讓原本賴(lài)以運(yùn)轉(zhuǎn)的空運(yùn)直郵模式失去經(jīng)濟(jì)性——以一款售價(jià) 9.9 美元的手機(jī)殼為例，關(guān)稅成本幾乎翻倍，疊加空運(yùn)成本后直接陷入虧損。

外部環(huán)境的復(fù)雜，幾乎逼著這家平臺(tái)在一年內(nèi)加速完成了一次業(yè)務(wù)底層的重構(gòu)。

在物流層面，Temu 將美國(guó)業(yè)務(wù)的空運(yùn)比例迅速降低，全面切換為船運(yùn)前置備貨；在清關(guān)層面，從 T86 轉(zhuǎn)向 T01/T11 一般貿(mào)易，實(shí)際承擔(dān)關(guān)稅成本約 3 至 5 個(gè)百分點(diǎn)。

與此同時(shí)，平臺(tái)也加速提升本土備貨的占比，從空運(yùn)直郵到船運(yùn)備貨，從平臺(tái)包攬到商家分擔(dān)，Temu 徹底切換了履約底層的邏輯。

一邊承壓，一邊站穩(wěn)，是拼多多 2025 年在海外的真實(shí)寫(xiě)照。

被關(guān)稅打斷的增長(zhǎng)節(jié)奏

與許多跨境平臺(tái)一樣，2025 年的 Temu，也遭遇了意想不到的沖擊。

2025 年 4 月之前，Temu 靠 T86 清關(guān)模式（800 美元以下小包免稅）完成了快速擴(kuò)張——低門(mén)檻的跨境直郵，疊加極致的商品補(bǔ)貼，把價(jià)格打到亞馬遜的八折以下。這套打法在 2023、2024 年連續(xù)兩年跑通，幫助 Temu 從零做到了全球 GMV 數(shù)百億美元的規(guī)模。

但 2025 年 5 月 2 日，高速增長(zhǎng)的腳步被一道政策指令中斷。美國(guó)政府取消 800 美元以下包裹免稅優(yōu)惠，T86 清關(guān)模式宣告終結(jié)。

沖擊是立竿見(jiàn)影的。

此前大部分 Temu 的美國(guó)商品都通過(guò)空運(yùn)直郵，關(guān)稅豁免使得整套模式成本可控；免稅取消后，高昂的關(guān)稅疊加空運(yùn)成本，低價(jià)商品一度無(wú)利可圖。2025 年二季度，Temu 甚至一度取消了美國(guó)市場(chǎng)的全托管模式，三季度才逐漸恢復(fù)。

這種沖擊也直接體現(xiàn)在財(cái)務(wù)數(shù)字上。

"Temu2025 年 GMV 約為 900 億 -950 億美元左右，相較 2024 年的 480 億美元增長(zhǎng)明顯。但 Temu2025 年初定的 GMV 目標(biāo)本是沖擊千億，二季度美國(guó)業(yè)績(jī)被關(guān)稅拖累，是未達(dá)目標(biāo)的重要原因。" 有業(yè)內(nèi)人士向虎嗅透露。

關(guān)稅危機(jī)迫使 Temu 加速轉(zhuǎn)型。

首先，物流環(huán)節(jié)變化巨大：

"T86 政策取消后，Temu 走空運(yùn)的美國(guó)業(yè)務(wù)占比迅速降低，其余全部轉(zhuǎn)向船運(yùn)。走空運(yùn)的只剩平板電腦、商用無(wú)人機(jī)等高貨值產(chǎn)品。" 有業(yè)內(nèi)人士透露。

此外，模式結(jié)構(gòu)也明顯調(diào)整。

Temu 的商業(yè)模式本質(zhì)上分兩層：全托管（平臺(tái)采購(gòu)、定價(jià)、物流一手包辦，商家只負(fù)責(zé)供貨）和半托管 + 本土對(duì)本土（商家自主定價(jià)、自行履約，平臺(tái)收取傭金和廣告費(fèi)）。

其調(diào)整的核心就是降低 " 中國(guó)發(fā)貨、全球到達(dá) " 的占比，提升 " 本土備貨、本地配送 " 的比重。

雖然關(guān)稅政策出現(xiàn)之前 Temu 已經(jīng)有意識(shí)的調(diào)整模式占比，但關(guān)稅之后，調(diào)整明顯加速。

"2025 年底至 2026 年初，Temu 在歐洲和北美本土發(fā)貨的占比一度接近 90%。" 有業(yè)內(nèi)人士透露道。" 如果看 2025 全年的話，半托管和 Y2 的占比在 40% 左右。"

（Temu 的 Y2 模式指的是保留全托管，但干線清關(guān)由商家自行履約，商家可通過(guò)自有渠道處理關(guān)稅。這套模式率先在美國(guó)運(yùn)行后，2025 年 11 月也向歐洲延伸，作為應(yīng)對(duì)歐盟 2026 年 150 歐元免稅政策取消的過(guò)渡方案。）

據(jù)悉，2026 年 Temu 甚至計(jì)劃在歐美市場(chǎng)實(shí)現(xiàn) 80% 以上的訂單由本地倉(cāng)發(fā)貨，其余地區(qū)達(dá)到 50%。

但想達(dá)成這一目標(biāo)，挑戰(zhàn)仍然很大。

據(jù)消息人士向虎嗅透露，Temu 的美國(guó)市場(chǎng)半托管占比雖然已超 70%，但 2025 年半托管招商目標(biāo)只完成三分之一。

而歐洲目前 80% 以上訂單還是通過(guò)空運(yùn)完成，20% 為半托管模式的本土備貨，2025 年的半托管招商目標(biāo)也只完成了二分之一。

中東和亞洲市場(chǎng)幾乎 90% 是全托管模式，想快速提升半托管占比也有較大挑戰(zhàn)。

歐洲成最大押注地

關(guān)稅沖擊導(dǎo)致模式重構(gòu)之外，Temu 的全球戰(zhàn)略地圖也隨之發(fā)生了明顯的移位。

歐洲變成 Temu 2025 年增長(zhǎng)最快的市場(chǎng)，也是 2026 年最重要的押注。

據(jù)悉，2025 年歐洲 GMV 增速高達(dá) 90%，為 Temu 貢獻(xiàn)了約 40% 的全球 GMV。

歐洲 GMV 出現(xiàn)明顯增長(zhǎng)的最主要原因，是給消費(fèi)降級(jí)的歐洲人提供了一個(gè)低價(jià)渠道。

歐洲低價(jià)剛需賽道仍是藍(lán)海。 " 亞馬遜在歐洲的定價(jià)并不比傳統(tǒng)線下渠道便宜，甚至部分商品更貴；Temu 的策略是不僅比亞馬遜便宜，還要比線下渠道便宜。" 業(yè)內(nèi)人士告訴虎嗅。

不過(guò)，歐洲市場(chǎng)也存在一個(gè)懸置的挑戰(zhàn)：2026 年 7 月，歐盟將取消 150 歐元以下商品免稅政策，并每單加收 2 歐手續(xù)費(fèi)。

這也意味著，Temu 必須加速本土備貨和船運(yùn)模式的布局。

目前歐洲約 80% 以上訂單仍然走空運(yùn)，約 20% 為半托管本地備貨。若 150 歐元免稅政策取消，這將是一筆很高的成本。

據(jù)悉，Temu 目前已做出一些預(yù)案。

比如 Y2 模式 2025 年 11 月已在歐洲啟動(dòng)，鼓勵(lì)高利潤(rùn) 3C、時(shí)尚配飾商家轉(zhuǎn)向半托管作為緩沖。此外，其還主動(dòng)下架低利潤(rùn) SKU，2025 年 11 月、12 月連續(xù)兩次合規(guī)整改，清除 0.99 歐元級(jí)別的尾部商品，提升整體客單價(jià)。

相較歐洲市場(chǎng)的高增長(zhǎng)，Temu 在美國(guó)的增速則趨于平緩。

美國(guó)總?cè)丝?3.4 億，Temu 注冊(cè)用戶(hù)約 1 億，增速已較慢。Temu 在美國(guó)的目標(biāo)也逐漸轉(zhuǎn)向盈利。

" 若用戶(hù)規(guī)模和 GMV 增長(zhǎng)的太激進(jìn)，或許會(huì)威脅到亞馬遜利益，甚至可能觸發(fā)其二選一的反制措施，或引發(fā)本土政策保護(hù)。" 業(yè)內(nèi)人士分析。

在經(jīng)歷一波關(guān)稅沖擊后，保持低調(diào)或許是正確的選擇。

除歐洲和北美這兩大關(guān)鍵市場(chǎng)之外，Temu 在日韓、拉美、東南亞也均有布局，但也各有挑戰(zhàn)。

其中，日韓是相對(duì)最穩(wěn)定的收益區(qū)。

據(jù)悉，Temu 在這兩個(gè)國(guó)家的月均 GMV 已在 10 億美元左右，抵得上東南亞整個(gè)區(qū)域的 2/3。大量中國(guó)物流商進(jìn)入這兩個(gè)市場(chǎng)，壓低了尾程成本，給 Temu 提升了盈利空間。

而在拉美，局面就復(fù)雜得多。

美客多的用戶(hù)粘性非常強(qiáng)，Temu 的競(jìng)爭(zhēng)壓力較大，且拉美的基建落后貨損率比較高，用戶(hù)的僅退款比例也相對(duì)較高。

不過(guò)，鑒于拉美市場(chǎng)人口眾多，Temu 仍非常重視這一市場(chǎng)，其第 14 個(gè)自建倉(cāng)就落地巴西的里約熱內(nèi)盧，還在墨西哥設(shè)立了中轉(zhuǎn)貿(mào)易點(diǎn)。2026 年 Temu 希望繼續(xù)提升拉美的 GMV 占比。

Temu 在東南亞也同樣挑戰(zhàn)頗多。

東南亞的主要競(jìng)爭(zhēng)者仍然是 Shopee、lazada、TikTok，就像拉美的美客多一樣，較難展開(kāi)正面競(jìng)爭(zhēng)。而且印尼這一最大的東南亞市場(chǎng)，此前對(duì)中國(guó)跨境電商還有頗多限制政策。越南 2025 年三四月也因工信局手續(xù)問(wèn)題一度暫停。

2026 年競(jìng)爭(zhēng)重心也會(huì)從價(jià)格轉(zhuǎn)向基建：倉(cāng)儲(chǔ)配置和物流運(yùn)力，重點(diǎn)解決兩個(gè)成本：倉(cāng)儲(chǔ)內(nèi)部的處理成本，以及退換貨的逆向物流成本。Temu 若想深度布局東南亞，也要在這個(gè)環(huán)節(jié)加大投入。

盈利或提上日程

雖然在財(cái)報(bào)發(fā)布后的電話會(huì)議上，拼多多管理層稱(chēng)未來(lái)全球業(yè)務(wù)的重點(diǎn)仍然是 " 投入 "，海外平臺(tái) Temu 短期內(nèi)仍將處于 " 以規(guī)模換效率 " 的階段，對(duì)利潤(rùn)形成持續(xù)壓力。

但多位業(yè)內(nèi)人士對(duì)虎嗅分析，2026 年 Temu 可能會(huì)開(kāi)始考慮盈虧平衡，甚至盈利。

Temu 成立于 2022 年 9 月，2025 年是其第三年虧損了。按照國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)公司的普遍規(guī)律，運(yùn)營(yíng) 4-5 年后可能會(huì)將盈利提上日程。

而業(yè)內(nèi)人士如此判斷的主要原因，還在于 Temu2025 年做出的一些戰(zhàn)略調(diào)整。

一直以來(lái)，Temu 與亞馬遜、TikTok 等電商平臺(tái)不同，不對(duì)商家收取類(lèi)目傭金（其他電商平臺(tái)每筆交易都要按類(lèi)目扣 5%-15% 的傭金），投流也由平臺(tái)自己負(fù)擔(dān)。

但 2025 年，Temu 正式向商家開(kāi)放了站內(nèi)投流，這在某種程度上也是傭金的一種。

" 站內(nèi)廣告費(fèi)可能賺取 GMV 的 5% 以上，對(duì)問(wèn)題商家的各類(lèi)罰款為 GMV 的 2%-3% 左右。" 業(yè)內(nèi)人士透露，" 此外，平臺(tái)讓商家降價(jià)也在某種程度上提高了毛利空間。"

另外值得注意的是，就在 2026 年 3 月 25 日，拼多多宣布未來(lái)三年投入 1000 億實(shí)行 " 新拼姆 " 策略，這會(huì)提高定價(jià)、提升收入和利潤(rùn)空間的重要途徑。

所謂 " 新拼姆 " 策略，就是拼多多新組建自營(yíng)品牌業(yè)務(wù)部門(mén)，本質(zhì)上是把 " 拼多多 +Temu" 的供應(yīng)鏈能力打包，自己做品牌、做產(chǎn)品、再面向國(guó)內(nèi)和全球銷(xiāo)售。

從過(guò)去給工廠導(dǎo)流、幫大家把貨賣(mài)出去的平臺(tái)角色，轉(zhuǎn)變?yōu)橛H自下場(chǎng)當(dāng)甲方。且這種模式也可用更高門(mén)檻、更大訂單把優(yōu)質(zhì)工廠撈出來(lái)，推著它們從代工廠升級(jí)為面向全球消費(fèi)者的 " 隱形品牌商 "。

增收環(huán)節(jié)增多之外，Temu2026 年的成本結(jié)構(gòu)也有一些調(diào)整空間。

首先，Temu 若按目標(biāo)大幅提升本土備貨和發(fā)貨比例，會(huì)降低不少成本。據(jù)業(yè)內(nèi)人士反饋，因?yàn)闊o(wú)需平臺(tái)負(fù)擔(dān)物流成本，部分開(kāi)通半托管和本對(duì)本的區(qū)域已經(jīng)實(shí)現(xiàn)盈虧平衡或微利。

此外，關(guān)稅帶來(lái)的沖擊也已基本過(guò)去，這也利于成本的控制。

目前，美國(guó)市場(chǎng)的關(guān)稅為幾類(lèi)：基本關(guān)稅、301 關(guān)稅，以及特朗普新推出的 122 附加稅（按類(lèi)目收取 10-25% 不等）。

對(duì)于大宗貿(mào)易來(lái)說(shuō)，許多類(lèi)目不在 122 附加稅中，若僅算基本關(guān)稅和 301 關(guān)稅的話，稅率反而從 30% 降至 20%，算是一種利好。

目前 Temu 在美國(guó)空運(yùn)比例已很低，基本走海運(yùn)大宗貿(mào)易模式，這反而進(jìn)一步降低了物流成本。

據(jù)業(yè)內(nèi)人士分析，歐洲可能是 2026 年率先實(shí)現(xiàn)全年整體盈利的市場(chǎng)，其在 2025 年個(gè)別月份就已實(shí)現(xiàn)盈利。北美市場(chǎng)在 2025 年，2026 年恢復(fù)后或許會(huì)實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。

挺過(guò)最難的一年之后，Temu 似乎在逐漸恢復(fù)。

早在 2025 年的股東大會(huì)上，拼多多就曾表示 " 下一個(gè)三年，我們將有機(jī)會(huì)再造一個(gè)拼多多。"

據(jù)消息人士透露，Temu2026 年的 GMV 目標(biāo)為 1300 億美元，同比增速 50% 左右。未來(lái) 3-5 年全球 GMV 要達(dá)到 2500 億美元，約為亞馬遜當(dāng)前規(guī)模的三分之一。

但目標(biāo)能否兌現(xiàn)，仍取決于幾個(gè)仍未落定的變量。

關(guān)稅環(huán)境依然不穩(wěn)定。

美國(guó)市場(chǎng)的政策窗口隨時(shí)可能再變，歐洲 150 歐元免稅取消的沖擊尚未真正到來(lái)，拉美的巴西、墨西哥也在跟進(jìn)提高關(guān)稅門(mén)檻—— Temu 正在同時(shí)應(yīng)對(duì)多個(gè)市場(chǎng)的政策壓力，而每一次政策變動(dòng)，都意味著一次新的成本重估。

合規(guī)也是一把懸在頭頂?shù)膭Α?/p>

Temu 的供應(yīng)商多為小品牌商和工廠，應(yīng)對(duì)跨國(guó)訴訟的能力天然弱于大平臺(tái)；歐盟針對(duì)中國(guó)電商的反補(bǔ)貼調(diào)查仍在推進(jìn)；美國(guó)市場(chǎng)若規(guī)模過(guò)大，隨時(shí)可能觸發(fā)更強(qiáng)烈的本土保護(hù)反應(yīng)。

能否盈利同樣充滿不確定。

歐洲本土備貨比例還不到兩成，2026 年 1300 億 GMV 的目標(biāo)高度依賴(lài)歐洲市場(chǎng)的持續(xù)高增速——而歐洲市場(chǎng)本身正在迎來(lái)最大的政策變量。

三年前，沒(méi)有人能確定 Temu 這個(gè)模式是否走得通。三年后，它至少證明了一件事：靠極致低價(jià)和規(guī)模燒出全球百億美元 GMV，是可行的。但從 " 能燒出規(guī)模 " 到 " 能燒出利潤(rùn) "，是一道更難的關(guān)卡。

再造一個(gè)拼多多，拼多多自己用了八年。Temu 才走到第四年。

我是虎嗅商業(yè)消費(fèi)組編輯周月明，關(guān)注出海、消費(fèi)、IPO 等多個(gè)領(lǐng)域，行業(yè)人士交流請(qǐng)加微信：muzhouzhizhi，請(qǐng)注明身份，新聞線索亦可郵件至 zhouyueming@huxiu.com。