國(guó)金證券股份有限公司劉宸倩 , 葉韜近期對(duì)瀘州老窖進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《25Q4 超預(yù)期出清，穩(wěn)中求進(jìn)做滲透》，給予瀘州老窖買入評(píng)級(jí)。
瀘州老窖 ( 000568 )
業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)
2026 年 4 月 28 日，公司披露 2025 年年報(bào)及 2026 年一季報(bào)，具體而言：1）25 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 257.3 億元，同比 -17.5%；歸母凈利 108.3 億元，同比 -19.6%。2）26Q1 實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 80.3 億元，同比 -14.2%；歸母凈利 37.1 億元，同比 -19.3%。3）25Q4+26Q1 合計(jì)營(yíng)收 106.3 億元，同比 -34.6%；歸母凈利 37.8 億元，同比 -41.7%。25Q4 出清幅度超預(yù)期，26Q1 業(yè)績(jī)符合預(yù)期。
經(jīng)營(yíng)分析
分產(chǎn)品拆分來看：25 年中高檔酒 / 其他酒類分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 229.7/26.4 億元，同比 -16.7%/-23.9%，其中銷量分別同比 -13.2%/-19.7%，噸價(jià)分別 -4.0%/-5.2% 至 61.6/5.4 萬元 / 噸，毛利率分別 -0.9pct/-3.9pct 至 90.9%/50.1%。預(yù)計(jì) 25 年中高檔酒內(nèi)部產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有所回落，26Q1 預(yù)計(jì)趨勢(shì)延續(xù)，致使公司整體毛利率有所回落。
報(bào)表質(zhì)量層面：1）25 年歸母凈利率同比 -1.1pct 至 42.1%，其中毛利率同比 -0.9pct、銷售費(fèi)用率 +1.2pct（25 年廣告宣傳費(fèi) -18%/ 促銷費(fèi) +15%）；26Q1 歸母凈利率同比 -2.9pct 至 46.2%，其中毛利率同比 -0.7pct，主要系稅金及附加占比 +2.7pct 拖累。2）26Q1 銷售收現(xiàn) 88.9 億元，同比 -10%；26Q1 末合同負(fù)債余額 27.9 億元，26Q1 營(yíng)業(yè)收入 + △合同負(fù)債同比 -12%；回款端與營(yíng)收端表現(xiàn)相對(duì)匹配。
公司明確 " 十五五 " 戰(zhàn)略為 "156" 戰(zhàn)略，包括堅(jiān)定 1 個(gè)發(fā)展目標(biāo)（重回行業(yè)前三）、堅(jiān)持 5 大發(fā)展理念、構(gòu)建 6 大卓越體系。26 年公司營(yíng)銷層面定調(diào) " 穩(wěn)中求進(jìn) "，在穩(wěn)定市場(chǎng)價(jià)盤、渠道利潤(rùn)的前提下，全力推進(jìn)消費(fèi)開瓶、渠道拓點(diǎn)、市場(chǎng)擴(kuò)面。經(jīng)銷商大會(huì)時(shí)公司亦明確 26 年全面推進(jìn)低度化戰(zhàn)略、啟動(dòng)低度產(chǎn)品全國(guó)擴(kuò)張計(jì)劃，差異化稟賦彰顯。
盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)
我們預(yù)計(jì)公司 26-28 年收入分別為 254.9/272.9/302.9 億元，同比分別 -0.9%/+7.0%/+11.0%；歸母凈利為 106.4/115.4/130.6 億元；EPS 為 7.23/7.84/8.87 元，公司股票現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng) PE 估值分別為 13.9/12.8/11.3 倍，維持 " 買入 " 評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
宏觀經(jīng)濟(jì)承壓風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)，全國(guó)化外拓不及預(yù)期，食品安全風(fēng)險(xiǎn)。
最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：
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